這一次台灣與美國的利率政策首次出現脫鉤，外部環境又有紅色供應鏈崛起，過去三十年美國升息台股必漲的連動關係，想要再度上演複製的難度將大幅提升。

文．孫慶龍

　　央行十二月十七日理監事會意外祭出降息半碼的利率政策，其背後衍生的意義，可從兩方面來討論。

　　第一，台灣首次與美國利率政策呈反向的逆風操作，將讓過去三十年美國聯準會每次啟動升息循環，都能激勵台股上漲的相關連動，出現很大變數。整體而言，過去三十年美國升息與台股的相關走勢，分別為：

　　(1)一九九四年一月到一九九五年二月：美國合計升息3％，台股同一時間指數從6375上漲到6530，還原除息報酬率約5.5％。

　　(2)一九九九年五月到2000年五月：美國合計升息1.75％，台股同一時間指數從7469上漲到8935，還原除息報酬率約22％，過程中，台股甚至還上漲到10393，創造最大波段漲幅超過40％的驚人表現。

　　(3)2004年五月到2006年六月：美國合計升息4.25％，台股同一時間指數從6040上漲到6704，還原除息報酬率約14％。

　　會有上述結果，主要原因有二：

　　(1)與台灣本身經濟結構有很大的關聯：由於台灣出口占ＧＤＰ比重高達62.5％，不僅高於競爭對手韓國的45.7％，也遠遠高於金磚四國俄羅斯的26％、中國的24％、印度的16.8％與巴西的10.9％，因此一旦新台幣出現因美元走強而趨貶的發展時，在對出口有利情況下，自易帶動台灣經濟走升。

　　 (2)台股大多數權值股，都是以賺美元為主的外銷企業：不管是市值王的台積電(2330)或營收王的鴻海(2317)，還是股王大立光(3008)，這些扮演台股中流砥柱的企業，全是以賺美元為主的外銷企業。例如鴻海每年四兆元營收中，85％全以美元計價，換言之，當美元走強，對台資企業的獲利反而更具提升效果。

　　不過，由於這一次台灣與美國的利率政策首次出現脫鉤，加上外部環境又有紅色供應鏈崛起，也讓筆者認為過去三十年美國升息台股必漲的連動關係，想要再度上演複製的難度將大幅提升。

　　此外，央行意外降息半碼的第二個意義，就是反映當前台灣經濟確實已掉入非常嚴峻的困境中。

　　一般而言，衡量台灣經濟的七大領先指標中，與台股趨勢方向最有直接關聯，就屬能夠反映未來一至三個月廠商營收與獲利的基礎的「外銷訂單」。而外銷訂單與台股趨勢的關聯，主要是看「訂單年增率」表現，年增率維持正成長，就有利於台股多頭走勢，年增率若掉到負成長，台股空方勢力就會順勢抬頭。

　　根據歷史資料顯示，台灣外銷訂單年增率出現全年度負成長，合計有過六次，而這六次都讓台股進入「空頭格局」的變化中，分別為：

　　(1)1975年：外銷訂單年增率出現負5.86％的衰退，前一年台股已驚嚇重挫61.03％。

　　(2)1982年：外銷訂單年增率負1.8％，在成長動能不足下，當年度台股相對應跌幅也有19.14％。

　　(3)1998八年：受前一年亞洲金融風暴影響，台灣當年度外銷訂單年增率下降9.42％，台股相對應跌幅為21.6％。

　　(4)2001年：2000年美國網路泡沫危機，讓台灣2001年外銷訂單年增率大減17.1％，反映前一年台股重挫43.91％的股市變化。

　　(5)2009年：2008年下半年金融海嘯席捲全球，台股當年大跌46.07％，外銷訂單年增率也在隔年出現負20.32％史上最大衰退紀錄。

　　(6)2012年：外銷訂單年減2.3％，前一年台股受美國債券被降評衝擊，全年跌幅也高達21.18％。

　　若無太大意外，2015年不僅將成為台灣史上第七次的全年負成長，更代表一個不尋常的意義，畢竟今年全球金融局勢，在還沒有看到大規模系統性風險前，台灣外銷訂單就已經從四月份開始連續八個月衰退，如此反差的內容，不僅暗喻台灣的產業出現競爭力衰退的結構問題，更為台股後市埋下一大變數。

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